无论国内还是海外，细胞基因治疗领域一直是医药投资市场的热门话题。

2020年至2021年上半年，生物医药美股牛市刺激大量细胞治疗公司涌入，市场普遍给予Biotech的估值过高。当下，二级市场波动未停，不过海外一些创新优势明显的Biotech，仍能获得风投和产业资本的青睐。

与之对比，国内细胞治疗市场却进入尴尬期。国内资本市场依然谨慎，细胞基因治疗领域的投资者尤其害怕踩坑。有创投机构锐评，中国细胞基因治疗领域创新技术产品开发的失败风险过高，而成熟领域竞争激烈外加支付能力不足，商业化前景堪忧，有价值的标的极少，投资者很容易沦为“冤种”。

但创业和投资本就是冒险者的游戏，希望也总生于荒野。越是难投，成功者拿到的回报就越令人艳羡。这时，创业者想要知道，什么样的企业能获得投资人的青睐？投资人也想了解，怎么选择有前景的企业？他们期望得到一个共同的答案。

为回应行业疑问，应同写意邀请，夏尔巴创始合伙人蔡大庆在“第四届全球生物医药前沿技术大会”上做了关于《投资人希望看到的细胞治疗公司》报告，下文系根据报告内容整理。

总体而言，投资人和其他机构思路一致，对细胞治疗公司的要求越来越清晰，主要看四象限——科研背景和研发能力、产品工艺开发注册能力、临床开发执行能力，以及商业化能力。

1 大逻辑，沿着基因的“读、改、写”投资

我叫蔡大庆，很早就进入了医药投资领域，十几年前在华大基因的时候就投了一些公司。我是华大基因很早的CFO，后来一直在做医药投资，2018年跟其他两位合伙人一起创立了夏尔巴投资。

苏州、上海医药公司很多，我们也投过一些很好的公司。但市场太拥挤了，还是要找一些新的路。

我们投资生物技术，早期是沿着基因的“读、改、写”去投（简化地说就是基因组测序、编辑、合成）。我们是中国投资基因检测最早的机构之一，投了好几个不错的公司。到2016年、2017年前后，大几百家公司涌现，那时投资界投出的几百亿据行业专家估计能有20%-30%能收回来就很不错了。

2015年、2016年，我到深圳去开基因测序行业会，一个500人的会场挤的满满当当。我跟当时平安创投的张江两个人只能挤在门口踮着脚听会场里面报告。看到这么热闹的场面，当时就想，这个行业坚决不能再投了，所以我们避免了很多损失。

沿着基因的读改写看下来，基因的“改”就泛指基因编辑及基因治疗，我们顺着这条线来做，找到了国际上非常强的肖啸老师，投了信念医药天使轮。

基因的“写”，泛泛来讲就是合成生物学及基因合成。我们又在国内最早一批投了一些具有新型平台技术的这个领域的公司。

这是生物科技发展的一个很重要的主线，沿着这条线以后还会看到不少新技术。

细胞治疗和基因治疗进展非常迅速。在国内，王立群博士带头第一个来做到CAR-T产品批准，现在一系列公司都快出来了，国内审批条件也大有进步，不同的产品也都进入到临床阶段了。二级市场2023年虽说还比较低迷，但像传奇生物这类强势项目进展都还不错。

2 投资人看细胞治疗企业，“既要，还要，又要，更要”

投资人怎么看细胞治疗公司？基本上就是全方位四个方面的要求，既要科研背景和研发能力强，又要有产品工艺开发注册能力，还要看临床开发执行能力，更要考虑商业化能力。商业化包括BD和最后真正将临床批准了的产品卖出去的能力。

我们更要看商业化能力，当然，现在真正得到检验的还不是特别多。

这四个象限能力，在看每一个公司和这个公司的不同时期权重是不一样的。看早期项目，创业者肯定并不都是王立群、肖啸老师这样的业界大牛，这时大家也都没有商业化，权重稍微要放低一点。但这个核心人物的头脑和经验很重要，不仅仅在于技术有多牛，而是要看他有没有立项时候的全局观，这个药最终出来针对什么疾病，解决什么临床需求。

实际上四个象限都不能缺，要是有人说我就是能养细胞养得很好，我会说可能只有这个是不行的，这个产品以后到底要解决什么问题？其中一个环节很好，最后做出的东西真能服务社会吗？不一定。

因此，我们认为，一个好项目开始就不能有明显短板。在这四象限能力中，可以有几个特别强，比如团队科研背景，或者工艺开发，临床开发可以慢慢进步，但如果团队一开始连临床阶段没有经历过，都没有见过，那这个项目就不太靠谱了。

我们有个企业的团队产品开发特别厉害，魏紫萍魏总的头脑精于工艺开发和临床申报的精准规划及高效执行。我们觉得国内很多科研人员把快速跟随早期研发的水平都不错，但缺的是能从临床需求出发精准定向，迅速、高效、成本很低地把工艺开发注册、临床开发完成的团队。这样高水平的团队我们已经投了好几家，明显能看到在选适应症和开发的时候效率很高。

这些素质都很重要，比如魏总申报美国FDA的材料非常简洁，只放最关键的东西，多余的一点几乎都没有，不给自己招来无谓的问题。这一定是有经验有思考的人才能顺利做成，能避免很多问题。

3 四象限能力，怎么看？

我们沿着基因线投了很多公司。诺辉、信念、辉大、艺妙神州、沙砾、星奕昂等等，这些项目让我们觉得非常自豪。我们相信他们未来一定会成功，也很享受大家一起努力的过程，再艰苦也值得。

科研能力方面，团队有没有真正做过临床安全性、有效性这一系列科研训练，经验是不是扎实，这很重要。临床前数据我们都会仔细看，甚至要找第三方做验证，当然细胞生物学的项目有些比较困难，但小分子和其它项目我们要尽可能验证分析，比如我们看沙砾第二代成果做的非常漂亮。

细胞治疗领域工艺开发和注册能力壁垒非常高，王立群老师当时就说，业内很多人没有做过就不知道装灌的问题有多么复杂。做过的人能够一眼看到底，再有天赋的人很多东西如果没有亲身经历过的话也是不容易看到底的，不少事情是只有真正面临过这个问题，才能知道。

临床开发和执行能力方面，在我们投资的项目中，艺妙神州有多个临床实验推进中，目前处于国产CD19 CAR-T第一梯队。抓住窗口期的战略抉择非常重要，不然很多时间都耽误了。

最后，所谓的商业化能力。在现在的很多公司，早期其实就是BD能力，从创业一开始就要注重培养。商业合作是很重要的，一定要和MNC有合作，合作的过程中拿到一些资金，又有相应的背书，后面的投资人心里也踏实，更容易进来。

我们投资的企业跟MNC合作的金额总计已经达到一百多亿美元。这就像2015年以前，很多公司在美国上市得进入II期临床，同时要有大药企背书，才能纳斯达克上市。当然，前几年是企业上市高潮期，但近期这种阶段仅靠股权投资将公司顶到IPO顶到商业阶段的可能性非常小。

话说回来，大药企会选择怎样的合作对象？第一，要有差异化，有IP的强保护。第二，要有高效的执行，做的扎实，很好地deliver交活。