被热钱追逐的Biotech如今面临“供血”不足的困境——二级市场回调，一级市场融资困难。资本寒冬或许还要很久，是时候抛弃幻想，面对现实。

如何活下去是摆在面前的现实问题，也是当前重中之重，可问题是如何活下去？

5月4日，同写意邀请了三位医药界资深人士——同写意新药英才俱乐部的创始理事长朱迅、科望医药联合创始人纪晓辉以及药渡创始人李靖等三位博士，齐聚直播间，接受同写意论坛发起人程增江博士的直面提问，共同探讨关于资本寒冬下的Biotech的生存法则。

程增江：Biotech面临资本市场急速下行、集采影响加剧，以及时而爆发的疫情，各位对当前形势有何看法？

纪晓辉：资本市场目前低迷，华尔街几大投行诸如摩根大通、摩根士丹利、美国银行对目前市场都存在很多顾虑。与去年不同，今年除了能源、消费必需品以外，其他行业都在下滑。从资本市场来看，这种萧条不是Biotech才存在，而是整个市场的通性问题， 只是Biotech 更突出。 寒冬还会持续一段时间。今年年底可能是一个转折点，如果低迷持续到年底，明年可能迎来行业的衰退；如果下半年能转好，不会重蹈2008年的覆辙。 市场进入到持久衰退的时期，资金的专注性将会更加凸显。前几年的融资相对顺利，因此很少有Biotech考虑在资金链断链前，能否产出可以让市场为之一振的产品或者数据。但当下，如何对自己公司作出合理的定位和估值，保证公司的现金流，是现实问题。

朱迅：目前的确存有大量可流动的钱，资本是逐利的。中长期资本追逐的目标，是能够在未来的产品市场上，创造出有足够销售额和利润的Biotech。 创新药的红利已接近尾声。60%在纳斯达克上市的Biotech，市值多低于1亿美元，相比之下，科创板却定位未盈利药企需盈利40亿元。拔苗助长的结果是，近半年上市的本土Biotech大部分已经跌破C轮，甚至B轮，但这还未触底。 除了利伐沙班，本土销售占全球销售超过3%的品种很少，自身免疫、罕见病等领域基本占比都是在1%以下，如此小的市场份额，却要求本土Biotech估值比占据全球份额的Biotech都要大，是不切实际的。我历来的观点是，创新药是少数人的游戏，而当下60%的创业都是不合格的。 现在重要的是如何活下来。当前在二级市场融资的药企，烧钱速度很快。以同时三地上市的百济为例，手里约有几百亿现金，但仅2021年当年支出就高达160亿元以上，去年16个产品商业化收入约40亿元，除去PD-1和BTK占比75%，剩下14款产品总计销售才仅10亿元左右。并不是所有公司都有百济的融资能力。 以前我讲投资是从山顶看花朵，现在我要修正这句话，要看花粉。花粉决定了花朵和最后的果实。大乱才能大治，只有淘汰这些non-qualified的投资者和创业者，才能获得更多机会。但Biotech领域不能大火，大火带来的必然是投机者，这个领域需要一批脚踏实地的科学家和创业者。

李靖：2017年以前，Biotech融资并不是很火爆。现在18A和科创板这两个退出渠道，其实并不理想。资本并不是没有钱，而是丧失了信心，所以很尴尬——产品正好进入II期、III期这些花钱的阶段，但融不到资。一个灵魂拷问，现在做出的产品能不能在未来市场上卖出钱？

朱迅：过往“投一千万、收益一两个亿”的时代一去不复返。以恒瑞为例，目前它面临的最大困境是销售额和销售利润都大幅下降，并不是创新减少，而是创新药弥补不了仿制药的收入缺口。 促进区域的创新形成一个良好的一个氛围和商业模式，有三个要素：科学、规范、透明、稳定的法规；知识产权保护；适当的医保支付。 未来医药的整体市场一定是孤儿药市场，而中国的Biotech成长还需要8-10年时间，不能通过集采让这些企业在当下死掉。恒瑞十几个创新药卖不过一个中药注射剂，很现实的情况。

纪晓辉：传统的Biotech的退出就三个机制：第一，从18A、科创板或者纳斯达克上市，相对快且容易；第二，并购，国外的Biotech发展40多年来的成功验证的模式，目前国内还不常见；第三，产品进入市场，在市场又可获得真正的利润。 对于中国的创新公司来说，如果在国际市场上没有立足之地，就只剩下两条路，一个是IPO，另外一个是进入到医保系统或者中国内部定价，但前者目前市场状况不好，后者短期赢得利润艰难。 对于Biotech来说，现在也是一个很好的调整时机，或者挺身进入国际市场，或者瘦身和重新聚焦。很多公司是要通过其它方式比如合作去输血，而不是通过IPO。

李靖：现在新药存在倒挂的问题。4亿是持平点，低于该数额的都在亏损。找不到好的项目，就面临被淘汰的风险。即便产品已进到II期、III期，如果卖不掉就要迅速停下来。赶热点，只有5%的人是成功的，所以要返璞归真，回到早期，从数据开始梳理。 其实调低企业估值是没有用的。新药要么值钱，要么不值钱。在这个阶段，如果不省钱，烧完钱故事也就结束了，断臂求生才会有一线生机。这就是一个go和no-go的问题，要做就做中国乃至世界的前列产品。

程增江：以PD-1举例，很多公司采取联合治疗来为产品续命，对投资人也好交代。将II期、III期的产品扼杀掉，对绝大多数创新公司来说，都是难以接受，怎么办？

纪晓辉：现在大部分上市公司的估值都在水下，生存和发展必须找到平衡。其实断臂并不是坏选择，只要团队和产品靠谱，时间就成了朋友，企业也会稳步增值，有很多Biotech，因为产品临床效益好，一夜之间估值可以增长数倍。但如果在这之前死掉，就没有了未来。

朱迅：并购是Biotech退出的路径之一，不假，但我个人认为，中国相当长一段时间是做不到的。以纳斯达克为例，其背后有1500-2100亿美元的行业资本，而中国的18A和科创板背后，几乎一分钱没有。其次，谁来并购，为什么并购，这都是重要考量问题。 至于IPO，短期内是条好路，但现在很多未盈利的Biotech已经陷入危机，后续究竟有多少能够坚持下去？同时科创板还有达摩克利斯之剑——三年后必须盈利，而当前很多药企上市即破发。亟需转身。 第一个转身，从成本中心变成利润中心；第二个转身，从Biotech变成Biopharma，但目前很多本土Biotech都处于IND阶段，缺乏商业化经验。过往30年，在美国，由Biotech变成Biopharma的不超过5%，美国尚且如此，中国的难度只会更高。 第三，对大多数公司而言，市值是大公司，但实际上是小公司。按照目前的估值，要想真正达到目前在资本市场显示的市值，还需要顺利发展8-10年。实际上是透支未来，然而不完成上述两个转身，是无法变成实值的大公司。 如果完成不了转身，那就升华。升华是讲未来的出路，但现在出海面临很多挑战，在剧变的地缘政治背景下，后续有很多不定数。不光是股民被割韭菜，创业者也被割。 我不否认当下这一波创业的贡献——快速提高了最新最好药的可及性，同时倒逼进口药价格下降。但我们不能将贡献和对行业长久的发展的损害相混淆。

纪晓辉：中国很多Biotech都想变成Biopharma。如果看年报，比如PD-1，未来几年该类药物都是销售支出超过收入，因为市场、占有率、销售人员等都需要时间才能建立起来。要想盈利，不必大包大揽，可以和已有的产业化机构合作，发挥各自的强项。

程增江：现在很多公司因为找不到好的立项点，就朝新冠药物努力，比如辉瑞、吉利德、盐野义等，李博士怎么看待新冠药物项目的立项？

李靖：中国的新冠立项目前已有二十多。立项和时效有关系，一旦过了时间窗口，东西就没有意义了。科兴的疫苗动手快，中国生物紧随其后已经进入到III期，还有点机会。但后面的还在I期的项目，该断臂就该断，因为赶不上了。当然这里有另外一个逻辑，即建立的平台可用于之后其他冠状病毒，但这又回到discovery。

做新的东西，要知道三件事：世界在干什么；全中国在干什么；自己的人财物。 制药行业如同下棋，并不是所有人都是九段选手，除却天分也要扎实基本训练。很多企业都基础不稳，连基本的guideline都不明白。举个例子，做小分子药物，熔点需要大于120℃，否则压片时晶型会改变，后续就需要额外多投入1千万美元来补救。所以说打好基础很重要。

程增江：大家都在赛跑。等你知觉，已经晚了三秋，而此刻还要停下来学习基本功，火的窗口就错过了。这个时候需要多拉快跑，guideline不清楚，就赶紧补救，资本市场的窗口不定开几年。

李靖：其实从Biotech到Biopharma有几个指标衡量。 首先，是2+1，即国家医保、省级医保和近月的会议谈判必须得经历。过了之后，开始组建团队，起步400个人，但最好是1000人，分散到全国，拢共需要准备10亿元投入。其次，需要测算单产和人数能否盈利。 这些商业化步骤一定要思考清楚，否则到最后一定是一地鸡毛。

朱迅：医保和定价是两座大山，尤其是定价，当下更严苛。对于已经有多个产品上市的公司而言，情况好一点，但是对只有一两个产品上市的公司而言，想要打通各个环节，差不多得十年，十年之后，仿制药一大堆，已经没机会了。 对患者和国家来说，没什么坏处，你愿意做先驱，成功失败与否尽管去做。但是对资本而言不是好事情， 前期的很多投资都不赚钱，很多资本就会离开这个行业。

程增江：Biotech现在都想方设法拿地，总体来讲，拿地对于Biotech是一个利还是弊？

朱迅：在当下情况，拿地是以进为退，因为现在的Biotech都没有任何资产，我个人认为账面现金不算资产，因为花得太快。 地不一样，至少地可以向银行贷款和抵押，而且还有增值空间。但是这些砖头瓦块，不会让你公司在资本市场增加一分市值。在当下，对于这些Biotech来说，最好是可以将现金转换为能够维持公司未来价值和增长的东西。 新药研发，从临床前到IND这段距离是死亡峡谷，同时也是机会峡谷。中国乃至世界未来的医药领域，仍有巨大的需求。如果现在能沉下心，布局一些早期不太贵的产品，未来3-5年后，当绝大部分企业缺品种时，真正有价值的品种就会成为市场的硬货。 实际上，创新药研发在一定程度上有很多的运气性，击鼓传花也好，庞氏骗局也好，但只要你能够做出几个真正有价值的产品，就可以脱颖而出。mRNA疫苗是个好例子，多年发展中死掉了好多相关企业，但恰逢新冠疫情，又迎来新机遇。

纪晓辉：大家面临不同的情况。拿地可以是明确的战略投资，如果产品商业化的路径明确，比如PD-1的领跑企业，我认为他们需要拿地。拿地能够保证药品生产成本的可控性， 创造价格优势。与CDMO合作生产，则会使盈利滞后。 对许多聚焦全新创新药的Biotech来说，如果药品上市的时间难以完全确定，拿地可能是一个美丽的陷阱， 造成投资和回报的时间错位。一个生物公司能否辉煌，毕竟主要依据其管线的能力，而不是房地产运作。

朱迅：我个人预测，在未来的3-8年之间，在Biosimilar领域，生产会出现Biotech的“富士康”。现在拿地建生产线，利用率实际上很低，后期要想引进最尖端的人才、工艺，成本愈加高昂。 以重组蛋白类发酵来说，很多工厂自己生产的每克蛋白在80-120美元，而好的一些CDMO可以将费用降到60-80美元，未来3-5年或会降到40美元，在7-8年之后会降到10美元。建厂的重置费用很高，建厂之后又不饱和，属于浪费。

程增江：我们看到很多药企都在从抗体转到CGT和mRNA赛道上，抗体药的红利期是否已经结束？

纪晓辉：抗体药物还处于发展壮大阶段， 前景可观。近几年在FDA的批准的药品中，治疗型抗体占了很大一部分。 双抗的应用是新的趋势，处于起步探索阶段， 作为非自然的结构分子，它们对生物学机理的协同作用需求很高，但已有成功的商业验证，未来可期。 CGT已经有了科学和商业验证，最大的问题是医保和价格，除非商业医保能进来，不然仅从CGT盈利很难。因为CGT个体化，费用昂贵，接受人群数量有限。传奇在这方面的竞争力来自国际市场，它的产品有足够的商宝支付，也有潜力进入美国医保，因此利润空间大。

李靖：做药得拿定决心，生物医药不是快消品，一旦动手，十年是不能变的。选择的赛道不能热，刚开始创业的时候没人没钱，一旦热了，就成了比人比钱，胜出的一定是人多钱多的企业。 十年前我创办第一家宠物药的研发公司，有很多批评的声音，因为大家觉得丢人，不想做宠物药，有近8年的时间，是无人过问的。去年开始火起来了，国药、复星等大公司都涉猎，如果我现在进入市场，可能一点机会都没有了。 创业者才是最大的韭菜。创业者的融资是背债务的，因此更得要冷静和客观判断情况，先给自己几年冷板凳坐。

朱迅：创业者会发现，股份是很难出让兑现。很多上市公司已经经历一段纸面富贵的时光，现在市值大幅度缩水。股份如果有价值是钱，如果没有价值，那就只是数据，甚至负债。这个过程中，职业经理人获得最大收益，但创业者实际被绑在里头。

李靖：传奇有好的立项，但没有J&J是成不了的。其实我们有好多企业，有好的想法，但没有资源、钱和人，实现不了，后面又有时间追着。传奇的项目如果说再拖三年，以他们自己融钱的速度，不靠J&J，就是另一个故事。 速度和智慧，缺一不可。

纪晓辉：一切最终会回归到起点。传奇发展的背后是坚实的科学，以及难得的机遇，但从起点来讲，传奇定位明确，竞争点独特，辅以产品优秀。这个起点对Biotech来讲不易，也未必很难，关键是创始人当初能不能秉持科学，有没有勇气去尝试突破。 刚才李博说要看世界在做什么，以往我看世界，是为了跟上，因为安全。但早期的安全是后期的危险。在今天，平衡更加重要，赛道不能太冷也不能太热。

李靖：有人有钱比速度，没人没钱比智慧，从古到今都这个道理。但对于大部分创业者，都是没人没钱，胜出不是靠蛮力比拼，而是凭智慧。纪博士刚才问，既然抄为何局限于中国市场？只能说，不是每个人有传奇的智慧的。 智慧大旗不倒。想要活下去就要紧缩银根，转向花钱少但品质好的discovery。

朱迅：前途是光明的，道路是曲折的。当下中国的卫生支出处于低值，十年间，卫生费用占GDP比重从4.85%涨到6.85%，一直保持稳健的增长。未来会有更大的需求增长。 另外，目前现在全球销售额最好的药物，其中70%是近十年出现的。未来的十年，肯定会有一大批新药来替代当下这些药物，新药来自哪里？一定是临床前研究。 未来的创业机会更多。经过这一轮的回归医药创新，大浪淘沙之后，留下的创业和投资者专业程度更高。在医疗需求增长的未来，我认为药品和器械是重中之重。而在当下，得先剩下来，活下去，才会有更多的机会，否则会永远成为这个领域的分母。知史鉴今，从过往的数据剖析规律。 但仅此是不够的，距离创业成功仍有很大距离。首先要将这些不同层面的数据变成情报，其次，需要有行业经验支撑形成判断，最后再形成最后的决策。新药研发是高度不确定事件，以上三个环节越坚挺，就越靠近成功。 逻辑已经改变，创业者和投资者应当用新的逻辑来考虑、迎接未来创新药研发的新格局。

纪晓辉：大浪淘沙之后，剩下的无论是金子还是银子，一定要走向国际，去挑战全球市场。从未来看现在，这是中国Biotech当下对定位和态势应有的思考和必然的趋势。