上个月，一直在走钢丝的老牌药企信立泰突然在月末迎来大涨。

9月23日，信立泰在深圳举办了研发开放日。资本市场反映热烈：当日股价上涨5.55%，次日直接涨停;之后公司市值甚至达到700亿元，较半年前翻倍。

信立泰并没有给出出人意料的数据，却在公司战略和核心管线上向投资者重申思路。公司的管线全部围绕CKM(心血管-肾脏-代谢综合征)领域，尤其在高血压上的布局非常全面;公司最有潜力的选手JK07目前在开展国际多中心的临床II期，在明年会有结果分析。如果成药，公司给出了销售额达200亿美元的乐观预期。

虽然这个数字在很多业内人士看来有“画饼”嫌疑，但至少从管线排期和目前的安全性数据来看，其中的可能性确实在热火朝天的市场情绪下，值得一个涨停。

进入十月后，随着消息面退潮，公司股价有所滑落，但依旧坚挺在55元/股以上的历史高位区间。

最近一段时间，以信立泰、长春高新为代表的老牌药企凭借着创新药业务，正在收割市场对于这一领域的情绪。

这些企业的主要特点在于：集采受创后，在创新药领域投入较大且又有一两个潜在大单品，但还没有已上市管线证明自己的研发实力。资本市场对其估值的争议也比较大。

一名投资人表示，未来信立泰这家公司的估值走势主要还是要看JK07。“但这款药开发难度不算小，II期也是一个关键节点。”因此，他认为这家公司在估值上依然有较大的上升空间，JK07的Ⅲ期和授权也可以成为未来三年股价的爬坡机会。“就算这款药开发失败，靠公司目前业务和其它非核心管线，700亿元也能撑住。”

这些老牌药企都在等待一个厚积薄发的时刻。从2023年开始，经历了集采冲击的信立泰将自己的研发费率从15%拔高到至31%;但于此同时，销售端的下滑和新项目的增加使公司产生较大业绩压力。

去年，公司归母净利润同比上升3.7%，但其资本化率高达51%，远高于恒瑞的38%。这也意味着：一旦某些关键管线研发失败，公司可能会因为账本问题而面临暴雷式减值。

-01-

CKM布局

信立泰这家公司的特色，就是在CKM领域储备颇多。

在医学界，心血管、肾脏、代谢类疾病经常被认为是一条系统性疾病链，需要综合防治，减缓患者疾病进展。而一些药品的成功也证明了“跨界”的巨大潜能：比如达格列净、恩格列净这些降糖药，后来被发现有心衰获益、肾保护作用;于是一药三用，成了心肾代谢“三位一体”的代表。

信立泰靠王牌产品氯吡格雷“泰嘉”发家，这款首仿药曾经为公司带来过超30亿的年销。泰嘉是一种预防血管堵塞的药，在心脑血管疾病市场庞大的中国，因为价格相对低且需求稳定而常年被列入基层医院的采买清单中。在“4+7”带量采购之前，该药享受了长达十多年的政策红利期。

而随着集采后的量价齐跌，这款仿制药也必须为公司的其它产品让路。在心血管领域，公司近十年最成功的产出应该是1类新药信立坦，这款针对高血压的药物如今已经成为公司的营收大头。该药被证明能同时降低血尿酸，因此特别适合有痛风症状的高血压病人。

针对高血压这一适应症，公司还推出了复立坦、信超妥、复立安等产品，被并称公司的“四大金刚”，基本主导了公司平滑转型期的营收数字。虽然每种药物瞄准的患者群体较为狭窄，但也算是利用了公司在这一领域的销售网络优势。

可能在2026年获批的抗心衰药物S086，将继续在这一领域接棒，或贡献20亿收入增量。

在研管线中，siRNA小核酸GW906、Xla抑制剂SAL0104、JK07等都是外界关注较高的心血管疾病领域产品。

而在“K”上，信立泰虽然没有像在心血管领域那样全面，但也算是有现在和未来。公司于2019年引进了恩那度司他片(恩那罗)，治疗由慢性肾脏病引发的贫血。而在研管线中SAL0120跟随的是诺华的阿曲生坦片，开发适应症里也包括了IgA肾病。

在“M”上，信立泰则相对弱势。目前公司只有一款泰卡西单抗注射液上市，用以治疗血脂日常。公司明确表示“希望可以通过差异化策略，在竞争激烈的2型糖尿病、减重与MASH赛道中寻找独特切入点”。公司相关管线SAL0112在靶点上跟随的是辉瑞danuglipron，在辉瑞今年4月试验关停后，信立泰的临床速度也相对放慢了起来。

纵观信立泰的管线布局，心血管疾病依然是开发的主轴。上述投资人认为，尽管公司设有不同领域的研发部门和团队，但涉及肾脏和代谢疾病的部分，信立泰大概率还是会和以前一样，用二次适应症的方式实现患者触达。

“对于一家CKM药企，提高ROI很重要。“他提到。CKM领域的药物往往属于慢病长期用药，研发周期长，临床试验复杂，因此企业会更倾向优先选择低成本、高成功率的研发策略。

-02-

JK07的潜力

然而，在公司一众成功率较高的fast follow中，JK07显得很特别。

JK07是全球首个进入临床阶段的NRG1融合抗体，也是公司第一个中美双报的创新生物药，其设计旨在激活 ErbB4 受体并阻断 ErbB3 受体，用于治疗慢性心衰。

慢性心衰是全球范围内高发且缺乏有效治疗的疾病，市场需求巨大，因此公司给出了销售额达200亿美元的乐观预期。这一卖点也被市场看成是信立泰准备“搏一把“的信号——在有其它管线兜底的情况下，这种赌博是加分项。

药物在今年1月刚刚获得II期临床试验中期数据。试验计划纳入282例心衰患者，这次中期分析纳入了最初随机的68名患者。数据显示，JK07在低剂量组中显示出良好的安全性和耐受性，两组在不良事件的发生频率和严重性方面无显著差异，并初步观察到积极疗效信号。

“但公司要怎么把Ⅲ期做下去，还是一个未知数。“上述投资人提到。在他看来，按照目前公司的经营情况和高资本化风险，要独自把全球多中心Ⅲ期临床扛在肩上，会是一个不小的压力。

因此，JK07是否会寻求BD、在什么阶段以多少价值进行合作或交易，便成为了外界最关心的问题。

和肿瘤类疾病不同，中国药企在心血管类领域的出海经验并不丰富。2024年，肿瘤学相关BD交易占中国药企对外授权交易的54%，预付款总额占比更是高达63%。相比之下，心血管及代谢性疾病领域的交易占比仅为8%左右，且多集中在早期临床阶段资产，成熟管线交易较少。

“国内心血管疾病市场上，长期还是以仿制药为主。这也就导致了在创新方面和国际脱节比较严重。”上述投资人提到。“同时，心血管药物需长期临床数据验证安全性，导致管线成熟度不足，也难以满足国际市场对后期资产的需求。”

因此，他认为：相较于聚焦“200亿”这个只是在理论上可行的数字，公司更应该把精力放在海外交易的准备上。“在心血管领域，欧美是一个极端垄断的市场，信立泰直接做海外商业化的可能性基本为零。”他说。

“最好的deal就是自己做中国市场，卖海外权益。因为靶向心肌修复的药非常少，所以信立泰完全可以等竞购起价，如果数据不差的话，这款药物BD额会非常可观。”

JK07能否真正成为公司下一代收入引擎，不仅取决于临床数据，还取决于公司战略执行力、资本结构弹性以及国际谈判能力，这些都是投资者通常忽略的关键变量，也是公司在转型时期应优先关注的因素——否则，你将永远不知道：来自大洋彼岸的橄榄枝和账簿上的资金崩断，哪一个会先到来。