在懂王的“恐吓”下，2025年即将迎来一个“市场最不想开盘的周一”。

不过，咱创新药板块，还是有人在这艰难时刻主动扛起了大旗，以一个振奋的消息为板块注入相当大的信心。

10月12日晚，百利天恒宣布其EGFRxHER3双抗ADC药物BL-B01D1，因一项全球III期临床研究的顺利启动，已满足里程碑付款条件，即将收到一笔高达2.5亿美元的付款。

这笔付款不仅是迄今为止国内创新药出海交易中已披露的基于临床进展而单笔最高里程碑收入，其规模更是超过了许多项目的首付款总额。

在前两年，老有人diss百利说和BMS的这个84亿交易只是“花头”、“退货是大概率的”，今天这个消息，也算彻底回击了此前的舆论。

其实，百利拿到的这笔首付款，对行业的意义比公司要大。

曾几何时，"首付款"是中国创新药BD交易中唯一的“金标准”。很长一段时间，市场和行业去评价一笔出海交易的成色，主要看首付款的规模。

在这样的氛围下，恒瑞、翰森、先声等巨头的交易，首付款若能超过2亿美元，便会被视为振奋行业的“大deal”;而那些低于1亿美元的项目，则无人问津。

甚至在这半年一度成了“人嫌狗厌”的事。

以至于今年一度有好几个上市公司的deal，搞得官方披露文件里都不放首付款了。(这要怪三生那个交易首付款实在是太高了，一下子把大家胃口拉的太高)。

其实，市场的“唯首付款”论，是有些历史原因的。

一方面，历史上确实出现过不少明星项目在授权后，因各种原因被海外合作方“退货”的案例，这给后续里程碑的兑现蒙上了一层厚厚的阴影。

另一方面，一个不争的事实是，部分早期出海项目，其在国内完成的临床数据，在国际多中心、多种族的高标准检验下，质量和结论有时会“打折扣”。

这两种因素叠加，使得市场对遥远的里程碑付款普遍持保留态度，更倾向于将“落袋为安”的首付款作为核心估值依据。

然而，这种风向也在慢慢改变。一批中国药企正在用实实在在案例，打破这种固有预期。

康方生物的PD-1/VEGF，授权给Summit后，随着多个国际多中心III期临床的启动和推进，已持续获得多笔开发里程碑付款;荣昌生物的维迪西妥单抗，在授权给Seagen后，也因海外临床开发的顺利进展而确认了里程碑收入;科伦博泰和MSD的11款ADC的合作，今年没更多的里程碑收入，但2024年已经拿了不少。

而和黄药业的呋喹替尼，在授权给武田制药后，随着在美国和欧洲的成功获批，已经开始拿商业化分成;同样的还有传奇生物，临床阶段的新里程碑和商业化分成已经拿了四个多亿了。

再回到这次的百利天恒，这笔2.5亿美元的里程碑，又能给公司现金流续上一大波，而更重要的在于产品自身的硬实力得到了合作方的持续验证和加码投入。

无论是像百利天恒这样，有新的临床数据出炉，展现出超预期的疗效和潜力，还是像康方生物那样，海外合作方基于已有数据，果断投入巨资开启新的全球多中心注册临床。这些行动本身，就是对药物价值最直接的认可，彰显了外企更大的信心和承诺。

当然，这路也并非一路坦途。近期市场上也出现了如普方生物的Claudin 18.2抗体项目被合作方终止的消息。但不可否认的是，一个新的趋势已经形成。

中国创新药的出海正在慢慢经历一场深刻的“分化”。

好东西的估值值得一个更高的预期，有时候BD对其来说只是一个拔估值的开始，是星辰大海的启航开始。而有些东西，BD出去了就真的是一次性折现完毕了。

所以，创新药或许又要回到一个重个股、轻板块的时代了。