ASCO年会在芝加哥刚刚落幕，在这场全球肿瘤学顶级盛会上，Avenzo Therapeutics 悄然宣布了与Rallybio的合并交易，配套2.15亿美元融资，股票代码“AVZO”。

Avenzo的特别之处在哪里?翻开它的管线：AVZO-021(CDK2抑制剂)来自安锐生物(Allorion)，VBC103(Nectin4/TROP2双抗ADC)来自橙帆医药(VelaVigo)，AVZO-1418(EGFR/HER3双抗ADC)来自映恩生物(DualityBio)。临床阶段管线全部源自中国Biotech。

这已经不是孤例。

往前看，2026年5月3日，UCB以22亿美元收购Candid Therapeutics——后者的核心资产来自岸迈生物和嘉和生物。2026年4月16日，Kailera Therapeutics登陆纳斯达克，募资6.25亿美元——其资产包来自恒瑞医药的GLP-1管线组合。2026年3月23日，吉利德以21.75亿美元收购Ouro Medicines——其核心资产CM336来自康诺亚。

四个月，四笔交易，本质上有一个共同的内核：“中国资产+美国运营”。那么，这条路径走通了吗?Avenzo会是下一个Candid吗?

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四种模式，一个内核

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资本聚合平台：Candid→UCB

2024年9月，Candid Therapeutics在Two River、Third Rock Ventures等顶级VC的推动下成立，A轮融资3.7亿美元。它的商业模式简单直接：从中国License-in早期TCE(T细胞衔接器)资产，由美国团队推进临床开发。

值得注意的是，Candid 原本计划和Rallybio反向借壳上市，UCB收购直接终止其IPO计划。

Candid的管线核心BCMA×CD3双抗cizutamig，来自岸迈生物;另一款CD20×CD3双抗，来自嘉和生物。成立不到两年，Candid便以22亿美元被UCB收购，为投资方带来可观回报。

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药企自主NewCo：康诺亚→Ouro→吉利德

2024年11月，康诺亚将其BCMA×CD3 TCE双抗CM336授权给新成立的NewCo——Ouro Medicines，康诺亚持股约15%。不到16个月后，吉利德宣布以21.75亿美元收购Ouro。

这不是康诺亚的第一次NewCo尝试。2024年7月到2025年1月，康诺亚在半年内完成了4笔NewCo交易，涉及TCE双抗、CD38单抗等多条管线。CM336的被收购，标志着“药企主导型NewCo”路径的成功闭环。

对康诺亚而言，收益不只是授权的首付款和里程碑——通过约15%的股权，它将在收购中获得约2.5亿美元首付及最高7000万美元里程碑，加上原授权协议中的6.1亿美元里程碑和销售分成，总锁定收益远超传统License-out。

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资产包NewCo：恒瑞→Kailera

2024年，恒瑞将其三款GLP-1资产(HRS-9531、HRS-7535、HRS-4729)打包授权给由贝恩资本、Atlas、RTW等组建的NewCo——Kailera Therapeutics。恒瑞获得1.1亿美元首付款、最高60亿美元里程碑付款，并持股19.9%(上市前原始股权)。

2026年4月16日，Kailera在纳斯达克挂牌上市，发行价16美元，募资6.25亿美元，上市首日大涨62.5%，市值突破30亿美元。截至美东6月2日收盘，Kailera报22.59美元/股，总市值约29.26 亿美元。

这是“资产包NewCo+IPO退出”路径的首次完整验证。与Candid的被收购不同，Kailera选择了独立上市，为中国资产包提供了另一种退出选择。

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多资产聚合+反向合并：Avenzo

回到主角Avenzo。它的模式介于Candid和Kailera之间：不是单一资产包，也不是押注单条赛道，而是从多个中国Biotech“采购”差异化分子，组合成抗肿瘤管线。

Avenzo的操盘手Athena，此前曾以41亿美元将Turning Point Therapeutics卖给BMS。她的打法很清晰：在美国募资、在中国找性价比高的早期资产、快速推进临床、择机退出。

Avenzo的资产来源：

安锐生物(Allorion)：CDK2抑制剂ARTS-021，2024年1月引进，首付4000万美元

橙帆医药(VelaVigo)：Nectin4/TROP2双抗ADC VBC103

映恩生物(DualityBio)：EGFR/HER3双抗ADC DB-1418，5000万美元首付+最高11.5亿美元里程碑

目前，Avenzo正在通过与Rallybio的反向合并上市，配套2.15亿美元融资，黑石、OrbiMed、T.Rowe Price等顶级机构参与。

上述交易勾勒出了一个共同内核——中国Biotech提供经过验证的早期分子资产，美国团队负责临床推进、资本运作和全球BD，最终通过IPO或并购退出。

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“中国资产+美国运营”为什么能走通

要理解“中国资产+美国运营”为什么在短短两年内从一个概念变成被反复验证的模式，需要从三个层面看。

第一个层面，是中国创新资产本身的质变。 2026年第一季度，中国相关医药交易总金额达614亿美元，同比增长30%，单季成交额已超过2024年全年总和。

但比数字更重要的，是资产质量的变化。过去，中国Biotech更多在做“fast-follow”，追逐已验证的靶点;如今，从TCE双抗在自免领域的突破，到下一代CDK抑制剂的差异化设计，再到GLP-1管线的平台级输出，中国资产正在从“全球工厂”变成“全球创新源头”。MNC对中国创新能力开始系统性认可。

第二个层面，是MNC对管线的饥渴。UCB收购Candid，看中的是TCE在自免领域的“免疫重置”潜力;吉利德收购Ouro，同样是为了BCMA×CD3在自免领域的布局。大药厂正面临专利悬崖的压力，急需补充差异化管线。而中国资产的性价比优势仍然显著——同样的早期分子，在中国的估值可能是美国的1/3到1/2。对于资本而言，这是明确的套利空间。更重要的是，中国资产正在覆盖MNC最焦虑的赛道：自免、代谢、下一代肿瘤免疫。

第三个层面，是交易结构本身走向成熟。 从简单的License-out，到NewCo、Co-Co、反向合并，操作方式在不断演化，复制门槛在持续降低。

信达生物两次以Co-Co模式站上全球BD舞台——与武田114亿美元合作、与辉瑞105亿美元合作，均包含“共同开发、共同商业化、利润共享”条款。Kailera证明了NewCo可以独立IPO，Avenzo正在尝试反向合并上市。

每多一个成功案例，这个模式的可复制性就增强一分。结构越成熟，后来者需要摸索的成本就越低。

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窗口期与确定性

当前，“中国资产+美国运营”正处在一个微妙的十字路口。

刚刚过去的5月，市场情绪经历了过山车。5月12日，恒瑞与BMS达成152亿美元合作的消息让创新药板块一片狂欢;但到了5月28日，一则关于美国拟将生物技术纳入COINS法案监管范围的传闻，叠加国内技术出口管制草案的流传，让A股和港股创新药板块全线飘绿。

COINS法案的最新动态值得高度关注。2025年12月，COINS法案随《2026财年国防授权法案》正式生效，为美国对外投资审查提供了法定依据。虽然初期监管重点集中在半导体、AI和量子计算领域，但2026年5月21日，美国众议院“中国特别委员会”主席John Moolenaar致信财政部长，正式要求将生物技术列入“禁止技术”清单。信中直接点名了恒瑞与BMS的152亿美元合作、礼来与信达的88亿美元合作，认为这些“联合研发”模式正在帮助中国建立全球领先的生物技术能力。

但需要厘清的是：这封信还不是法律。

有MNC高层提出了极具政治勇气的建议。辉瑞董事长兼CEO艾伯乐(Albert Bourla)在挪威主权基金(NBIM)的独家对话节目《In Good Company》中公开表达 ，“美国政府应该停止把80%的精力和聪明才智放在‘如何减缓和围堵中国发展’上。这是一个巨大的错误，是对资源和脑力的极大浪费。因为基因已经飞出瓶子，你永远不可能阻挡中国。我们应该把80%的精力，放在‘如何让自己变得比中国更优秀’上。”

BD的窗口期是否正在收窄?答案更可能是：出海的模式正在被迫升级。可以确定的是：掌握真差异化技术、具备平台级能力的中国公司，仍将是全球MNC争抢的“核心资产”。这场“中国资产+美国运营”的叙事，才刚刚进入第二幕。