7月创新药大放光芒，其中两个大事件尤为耀眼，一是维立志博吸引超3000亿港元资金认购，上市首日大涨92%，现总市值18亿美元，燃起市场对4-1BB双抗的热情;二是Abivax单日大涨586%，其仅有一个临床阶段管线Obefazimod，凸显海内外Biotech的巨大差异，美股Biotech研发模式更为聚焦，对数据读出的反应更为强烈。

与上述两家Biotech异曲同工，I-Mab是时候价值重估了。

I-Mab于2024年2月剥离中国资产独立运营，成为血统纯正的国际性创新Biotech，聚焦两项4-1BB双抗管线资产，Ragistomig (PD-L1 x 4-1BB)处于美国临床I期，相比维立志博核心管线LBL-024(PD-L1 x 4-1BB)具有差异化优势，Givastomig(CLDN18.2×4-1BB)在2025 ESMO GI读出惊艳数据，凭借独特的条件性激活机制，以及71%的整体ORR和83%的推荐剂量组ORR，体现出BIC潜力价值。

7月17日，I-Mab收购Bridge Health 100%股权，All in 4-1BB平台，为Givastomig下一步潜在的大型BD打下坚实基础。

I-Mab今年以来上涨近150%(截至7月25日)，但4-1BB双抗的价值还远未释放，知名投行Jefferies对I-Mab给出5美元的目标价，仍有翻倍空间。Ragistomig大适应症进度领先于维立志博LBL-024，I期单药治疗已结束，在末线固体瘤病人中获得27%ORR，其中71%的获益病人接受过PD(L)1治疗，从而显示出Ragistomig在PD(L)1耐药人群中的潜在价值。目前，Ragistomig正进行优化给药方案的适应性设计临床研究。与此同时，Givastomig 剂量扩展阶段数据将于2026Q1发布，届时我们有望再次见识美股Biotech数据催化的威力。

这是云顶新耀之后又一个逆势成功翻盘的故事，控股股东康桥资本一直都是亲自下场，把有限的资源聚焦于价值最大化的地方，I-Mab的每个关键战略决策后面都站着康桥资本。

01

4-1BB双抗价值如何?

维立志博拥有一项4-1BB双抗资产，而I-Mab拥有两项4-1BB双抗资产，并且全部在美国开展临床。

踩准大药方向

4-1BB是在免疫系统的多种细胞上表达的共刺激受体，能够促进免疫细胞增殖和细胞因子产生，且对于形成持久的肿瘤免疫记忆至关重要。4-1BB作为激动剂，能够重新激活凋亡的T细胞并大量扩增，因此特别适合治疗PD-1/PD-L1耐药的或无效的冷肿瘤。

据弗若斯特沙利文预计，全球4-1BB抗体药物市场将在2030年及2035年分别达至29亿美元及174亿美元。

I-Mab踩准大药方向。PD-L1 x 4-1BB是二代IO的差异化技术路线，可媲美PD-1 x VEGF广谱癌症治疗潜力，但竞争格局更好;CLDN18.2×4-1BB集合两大黄金靶点，有望加入一线胃癌标准治疗，全球胃癌药物市场规模预计2032年达到125亿美元。

然而，4-1BB靶点有较高研发壁垒，BMS和辉瑞都曾布局过4-1BB 单抗药物，但分别因为肝毒性或疗效有限而终止开发。

攻克毒性难题

I-Mab两项4-1BB双抗具有低毒性，得益于精密的分子设计。以Givastomig(CLDN18.2×4-1BB)为例，其CLDN18.2端结合力比安斯泰来Zolbetuximab(全球首个上市CLDN18.2单抗)高一个数量级，4-1BB端属于部分激动剂，结合强度被调低。如此形成条件性激活机制，Givastomig仅在表达CLDN18.2的肿瘤微环境中，通过与4-1BB受体的相互作用，条件性激活T细胞，既能增强T细胞在肿瘤部位的抗肿瘤活性，又可避免传统4-1BB药物在全身范围内激活T细胞可能引发的毒性反应。Ragistomig (PD-L1 x 4-1BB)也是在肿瘤微环境中结合PD-L1以激活4-1BB，减轻肝脏毒性及全身免疫反应。

冲刺最佳疗法

Ragistomig (PD-L1 x 4-1BB)在I期单药治疗中，有44个实体肿瘤病人，其中65%过去接受过三线或三线以上治疗，属于末线病人，观察到ORR为27%，DCR为69%。非头对头对比，Genmab的Acasunlimab(PD-L1 x 4-1BB)单药治疗中，ORR为6.6% 或13.3%，DCR为66%。

Ragistomig末线单药治疗中，甚至观察到完全缓解(CR)的病例，这个病例是一位卵巢癌患者，过去接受过7线治疗。

参考Genmab的Acasunlimab把每2周给药改成每6周给药后，PFS、OS都有提高，Ragistomig也在尝试扩大治疗窗口，开展适应性设计临床研究，在剂量水平、给药频率上探索最优方案，然后进入下一轮临床开发。

Givastomig (CLDN18.2×4-1BB)在2025 ESMO GI读出联合O药+化疗治疗一线胃癌Ib期研究数据：在8mg/kg与12mg/kg剂量组，ORR高达83%，优于IO+化疗(58%)和CLDN18.2单抗+化疗(48%)，疾病控制率100%。

到数据截止日期，在接受治疗的17例患者中，仍有8例在持续接受研究治疗，其中，最长的治疗持续时间达到11.3个月，显示出优秀的治疗持久性。

Givastomig低毒性是关键优势，使其能够与一线胃癌的标准治疗方案(O药+化疗)联用，而不增加安全性信号，未出现剂量限制性毒性(DLT)，未出现4-1BB类药物常见的肝酶升高情况，常见治疗相关不良事件(TRAE)多为1/2 级，且事件发生率与O药+化疗一致，没有3级恶心呕吐症状，而获批的Zolbetuximab+化疗具有更高的3级及以上胃肠道毒性发生率。

有安全性背书，Givastomig才以用于一线胃癌治疗，与标准治疗简单叠加形成三药联合用药，且不改变标准用药，这也是监管机构所乐见的。

强效+低毒，比CLDN18.2单抗或ADC具有更大的临床价值，Givastomig有望成为同类最佳CLDN18.2靶向疗法。

02

重现云顶新耀奇迹，康桥资本造就又一逆势翻盘

作为云顶新耀、I-Mab的孵化者和控股股东，康桥资本两度主导逆势翻盘奇迹，这不是偶然，而是植根于康桥资本在生物医药方面下场运营的精神、企业家思维，以及在关键时刻力挽狂澜的把控力。

因为过于超前，开始都不被理解。

2022年8月16日，云顶新耀股价暴跌16%，原因是Trop-2 ADC获批上市不足百天，却卖回给吉利德，这成为创新药资本寒冬的一场大雪。然而，在康桥资本主导下，云顶新耀从2022年低谷至今，总市值从约20亿元回升至约230亿元。

当时，康桥资本提前嗅到国内肿瘤领域内卷的气味，果断卖掉Trop-2 ADC，回笼4.55亿美元现金，转而聚焦肾科领域，就这一个动作，就让云顶翻盘了。

2024年2月，原天境生物拆分为两家独立运营的公司：I-Mab(纳斯达克上市公司，美国biotech)和TJ Bio(吸纳原上市公司中国团队及资产，中国biotech)，这在当时看上去又是一个感伤的故事。

其实，在天境生物中美业务切割时，康桥资本就已经预见到I-Mab将翻盘，而市场共识直到二代IO、4-1BB双抗价值显现时，才恍然大悟I-Mab翻盘了。

康桥资本经过艰苦努力，一开始为I-Mab做出前瞻性布局，留下具有海外权益的4-1BB双抗，留下1.85亿美元现金，这笔钱甚至超过维立志博IPO募资净额。同时重组整个上市公司团队，精简组织机构，提高资金利用效率，打造国际水准的Biotech，把资金用在价值最大化的地方，以最快速度推进美国临床，以最少的成本生成最多的临床数据，然后静待BD时机。

7月17日，I-Mab宣布以全资收购BridgeHealth，All in 4-1BB平台，此举将筑牢Givastomig知识产权护城河，为后续BD扫除最后一个障碍。同时也筑起专利栅栏，锁定上游权利，把后续CLDN18.2×CD3、CLDN18.2×CD47、CLDN18.2-ADC的全部潜在组合都收入I-Mab囊中，提前阻断后来者的分子骨架。中国CLDN18.2赛道呈井喷态势，但绝大多数使用外包CRO提供的鼠源抗体人源化改造，在亲和力与表位上难以绕开BridgeHealth的专利族。I-Mab此次收购后，意味着后续国内项目若继续沿用同一表位，将面临侵权风险;若要重新筛选抗体，则开发周期可能至少延后12-18个月。

安斯泰来预测CLDN18.2单抗Zolbetuximab将在美国及日本地区创收的驱动下实现销售额高速增长，年销售峰值可达7亿-14亿美元。Zolbetuximab主要适用于PD-L1低表达，同时Claudin18.2高表达的患者中，而Givastomig没有上述两个条件的限制，在CLDN18.2低表达(<75%)人群中仍有80%缓解率，对任何PD-L1表达水平患者的缓解率均为71%。

商业上，Zolbetuximab 2024年11 月在美国获批，预计美国年销售额2.2 亿美元，全球峰值销售额7 亿至14 亿美元。I-Mab Givastomig的患者覆盖量级高10倍，具有超级BD的潜质。大型制药公司已在关注Givastomig的临床数据，I-Mab也在与很多潜在的BD合作伙伴进行深入沟通，比如BMS与I-Mab有一个供应协议，免费提供O药供I-Mab临床使用，同时拥有优先购买权。

I-Mab将利用自身的前期临床开发优势，把药物数据做扎实，然后尽快实现转化，希望能与有后期临床开发、商业开发能力的公司达成license out或其他形式的交易。

Givastomig之后，I-Mab奇迹继续，有望将自身在美国市场的临床开发优势，与中国高效、高质量的医药创新相融合，以实现更长远的成长。

主导两次逆势翻盘，已充分验证领先时代的洞察力和想象力，康桥资本缔造的生物医药奇迹也将继续。