全球减重药物市场的竞争格局再度生变。经过近两个月的激烈竞购与法律博弈，辉瑞制药以总计约100亿美元的交易对价成功收购临床阶段生物制药公司Metsera的控股权，迫使此前强势参与的诺和诺德退出。

这场涉及价格博弈、法律诉讼与监管审查的收购战，不仅凸显了制药巨头的战略布局，也揭示了减重药物产业在高速增长期面临的竞争逻辑与监管环境变化。

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从49亿到100亿美元

竞价战愈演愈烈

收购战的转折始于2024年9月，辉瑞与Metsera签署合并协议，初始报价为每股47.5美元现金(总额49亿美元)，外加最高24亿美元的里程碑付款，潜在总对价达73亿美元。这一报价体现了Metsera作为下一代减重药物平台的价值。然而，诺和诺德的突然介入打破了原有节奏。

10月30日，诺和诺德提出每股56.5美元现金(总额约60亿美元)的首付款，叠加里程碑付款，总对价最高达90亿美元。辉瑞迅速反击，一方面将报价提升至81亿美元，另一方面于10月31日向特拉华州法院提起诉讼，指控诺和诺德“滥用市场主导地位”并“实施反竞争行为”。辉瑞试图通过法律手段质疑交易合法性，而非单纯跟进价格战。

诺和诺德未因诉讼退缩，于11月4日将报价提升至每股86.2美元，总估值突破100亿美元。其首席执行官Mike Doustdar公开表示辉瑞需提高报价才能获胜。然而，Metsera董事会最终认定，尽管诺和诺德的现金对价更高，但其交易结构面临不可接受的监管风险。美国联邦贸易委员会(FTC)已警告，该交易可能违反《哈特-斯科特-罗迪诺反垄断改进法案》，若未通过合并前审查，可能涉嫌违法。

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反垄断风险成为

诺和诺德的致命软肋

诺和诺德出局的核心原因在于监管合规风险而非价格劣势。作为GLP-1市场的领导者，诺和诺德通过司美格鲁肽(2023年收入212亿美元，其中减重版Wegovy收入46亿美元)已占据主导地位。若收购拥有差异化技术的Metsera，可能构成横向垄断。

Metsera董事会指出，诺和诺德的交易方案存在“不可接受的法律和监管风险”，包括初始股息可能无法支付或被追回的风险。其交易结构中的前置现金支付若因反垄断审查被否决，可能面临追缴。相比之下，辉瑞的方案虽总对价略低，但结构更稳健：现金部分为65.6美元/股(约69亿美元)，另有20.65美元/股(约21亿美元)的或有价值权与研发里程碑挂钩，既保障股东基础收益，又保留未来增值空间。

11月3日，辉瑞再次提起诉讼并申请临时限制令，虽被法院驳回，但FTC的警告实质上阻止了诺和诺德的收购。11月13日，Metsera将召开特别股东大会表决与辉瑞的合并协议，交易预计迅速完成。辉瑞通过法律与监管压力实现了战略目标。

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Metsera的核心价值

下一代减重技术的三重护城河

Metsera的价值源于三大创新平台与差异化管线布局。虽未产生营收，但其技术护城河难以复制，是辉瑞支付高溢价的原因。

HALO平台与MET-097i：长效注射剂型的突破

MET-097i是一款采用偏向型激活机制的GLP-1受体激动剂，处于II期临床。传统GLP-1药物同时激活G蛋白和β-arrestin通路，可能引发副作用。MET-097i通过选择性激活G蛋白通路，提升疗效的同时规避脱敏问题，实现更佳的疗效-安全性平衡。

临床数据显示，临床数据显示，MET-097i每月注射一次(1.2mg剂量组)，28周内安慰剂校正平均减重14.1%(个体最大减重达26.5%)，半衰期为司美格鲁肽的2.3倍。其月度给药方案较现有每周给药标准(如诺和诺德司美格鲁肽、礼来替尔泊肽)形成差异化优势。

MOMENTUM平台：口服剂型疗效接近注射剂

该平台通过分子修饰与递送技术优化，解决GLP-1口服制剂生物利用度难题。尽管诺和诺德已推出口服司美格鲁肽，但其疗效仍逊于注射剂。MOMENTUM平台旨在使口服制剂疗效接近注射水平，计划于2024年底启动临床试验。若成功，将扩大市场覆盖潜力。

MINT平台：双靶点联用与成本优势

MINT平台聚焦GLP-1与胰淀素的双靶点协同机制。MET-233i作为每月一次的胰淀素类似物，处于I期临床，半衰期达19天，36天内减重8.4%。Metsera已启动MET-233i与MET-097i的联合治疗研究，该组合可能叠加减重效果并减少胃肠道副作用。

此外，Metsera药物的生产成本较低，剂量仅为同类产品零头，成本可降40%以上，在价格竞争激烈的背景下构成商业化壁垒。口服剂型还能缓解注射剂的产能瓶颈。

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辉瑞的战略版图

从管线缺失到全面反击

辉瑞对Metsera的执着源于其在GLP-1领域的挫败与市场焦虑。作为全球处方药销售额曾领先的巨头，辉瑞在减重领域近乎缺席，其自主研发的Danuglipron等药物均因安全性或疗效问题终止研发。

减重市场的爆发式增长不容忽视。摩根士丹利预测，到2035年全球减肥药物市场规模将达1500亿美元。司美格鲁肽单药2023年收入212亿美元，减重版Wegovy同比增长407%;2024年收入为292亿美元，证明该领域潜力巨大。在礼来替尔泊肽追赶、司美格鲁肽地位受挑战的格局下，辉瑞需快速布局以避免错失机遇。

收购Metsera为辉瑞提供“下半场”竞争的入场券。减重药物正从单纯追求减重幅度转向解决肌肉流失、停止反弹等复杂需求。Metsera的Amylin+GLP-1联用方案契合这一趋势。胰淀素可延缓胃排空、抑制食欲，与GLP-1形成互补机制。诺和诺德在该领域的布局(如CagriSema)证明这是下一代竞争核心。若辉瑞成功整合Metsera，不仅弥补自身短板，还可能凭借差异化优势实现“弯道超车”。

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减重赛道吸金效应

从创新溢价到生态卡位

100亿美元交易反映了资本市场对减重药物创新价值的认可。Metsera自1月IPO以来股价上涨4倍，体现赛道高景气度与龙头企业战略焦虑。

市场规模与增长预期构筑估值基础

全球肥胖人口超6.5亿，现有GLP-1药物渗透率仍低。以美国为例，Wegovy使用人群不足潜在需求的5%。随着口服剂型、长效注射剂及适应症扩展至心血管风险降低等领域，市场天花板将持续抬升。

竞争激烈催生产业链整合需求

减重药物领域已从蓝海转为红海。全球进入临床阶段的GLP-1相关管线超200项，涵盖单靶点、双靶点等多种技术路线。并购成为龙头企业快速获取成熟平台的选择。诺和诺德与Metaphore合作开发下一代GLP-1激动剂，礼来投资Remedium Bio等公司布局新兴领域，均体现从单一药物竞争向生态体系构建的转变。Metsera的收购是这一趋势的集中体现。

监管套利空间缩小，合规价值凸显

诺和诺德出局表明，监管机构对医药并购审查日趋严格。FTC的警告传递出政策信号：在高度集中领域，消除潜在竞争的并购将面临严苛审查。交易结构的合规性与确定性成为重要决策变量。辉瑞的胜利是“价格+确定性”组合对“纯高价”的胜利，预示未来大型并购中监管风险评估将前置。

结 语

辉瑞收购Metsera标志着全球减重药物竞争进入新阶段。这场对决揭示：在超高速增长医药赛道，技术创新、资本实力与监管智慧的三重博弈成为常态。诺和诺德的失败源于存量市场地位带来的监管负担;辉瑞的胜利得益于战略耐心与交易设计。

Metsera的归属将加速长效注射剂型与口服GLP-1的技术迭代。辉瑞获得的不只是临床阶段产品，更是参与减重药物“下半场”竞争的入场券。在礼来、诺和诺德双雄争霸中，辉瑞凭借此次收购跻身第一梯队，三足鼎立之势初现。

未来，减重药物开发将从“减重幅度”的单维竞争转向“疗效-安全性-依从性-成本-生态系统”的多维竞争。并购整合、管线合作与技术共享将成为常态。诺和诺德在Amylin领域仍有竞争力;礼来凭借替尔泊肽与三靶点激动剂Retatrutide处于领跑位置;辉瑞通过Metsera整合获得反超机会。三方角逐的最终受益者将是全球肥胖患者，他们将获得更安全、有效和便捷的治疗选择。产业进步在巨头对决中悄然发生。